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Visión de Títulos Públicos por Asset Class

 

Tasa Fija en pesos:

Semana positiva para la curva en pesos a tasa fija, que avanzó +0,79% s/s en USD CCL, favorecida por la caída del FX CCL (-0,7% s/s). Mantenemos una view “Neutral”. En la licitación del Tesoro Nacional, la nueva LECAP a oct-26 cortó a 2,05% TEM llevando toda la curva cerca de dichos niveles, mientras que las primeras mediciones privadas de inflación de julio (ex-servicios) se ubicaron entre 1,2% y 1,3% mientras que la breakeven opera en torno a 1,7%. De confirmarse este último, porque los servicios vienen a un ritmo sensiblemente superior por la corrección de precios relativos, el mercado podría confiar en mayor desinflación hacia delante. No obstante, el posible upside de la curva por compresión no luce lo suficientemente atractivo. En este sentido, favorecemos posiciones en torno a la S13N6 que rinde en torno a TEM 2,03%.

 

CER:

La curva CER tuvo una semana positiva (+0,69% s/s en USD CCL), aunque seguimos con una visión “Negativa”. Los datos de alta frecuencia que, si bien subponderan servicios, volvieron a sorprender a la baja: IPC Online de Bahía Blanca marcó 1,26% en julio y PriceStats, 1,2%. Esto hace pensar que el dato podría efectivamente salir en línea a la implícita de 1,7% y llevar al mercado a descontar mayor desinflación hacia delante. Además, debe tenerse presente que existen altas probabilidades de que los precios de los combustibles sólo puedan ir hacia abajo (se sostiene el buffer de YPF) cuando se solucione el conflicto en medio oriente donde el mercado ya parece descartarlo para este año. Si bien desde el gobierno están impulsando la reforma de la Carta Orgánica del BCRA con mandato único de estabilidad de precios, sus impactos no se verían a corto plazo. Por lo expuesto, referimos instrumentos con vencimientos en este año como TX26 (CER +3,56%).

 

Dollar-Linked:

Retrocedió -1,42% s/s en USD CCL y mantenemos una view “Neutral”. El Tesoro colocó USD 1.364 mln VN entre dos LELINK y USD 3.467 mln VN del nuevo bono dual TAMAR/DL, por lo que los privados pasarían a mantener alrededor de USD 12.300 mln VN de instrumentos vinculados al A3500, de los cuales cerca de USD 7.000 mln vencen antes de dic-27. Esta mayor oferta puede pesar sobre la curva, aunque la liquidación del agro disminuyó a USD 2.918 mln en julio y la estacionalidad de divisas se vuelve menos favorable. No obstante, el BCRA continuó con su racha compradora en el MLC y sumó USD 2.162,5 mln durante julio, aunque el 28-jul fue la primera jornada sin compras desde el inicio del programa. Creemos que lo ideal para posicionarse en esta curva es apuntar siempre a los vencimientos más cortos, como la D31G6 con vto. a fines de agosto, dado que una vez que el FX se ajusta nuevas condiciones o expectativas de flujos, inmediatamente el mercado suele volcarse a hacer carry.

 

Soberanos HD:

Semana mixta para los soberanos hard-dollar, con una caída de -0,78% s/s en USD CCL para ley argentina y una variación prácticamente nula para ley NY. Mantenemos una view “Positiva”. El riesgo país bajó de 437 a 430 pbs al cierre semanal y hoy comprime otros 18 pbs hasta aproximadamente 412 pbs, acompañado por la persistente acumulación de divisas del BCRA, datos de recaudación que apuntan a venir bien en julio conforme a IARAF, y la colocación de USD 477 mln de VN del AO29 por parte del Tesoro que contribuye a disminuir la necesidad de divisas para afrontar vencimientos. Nos concentramos principalmente en AL41 y AL35.

 

Agenda Semanal

 

Lunes 3:

• 10:45hs EE.UU.: PMI manufacturero (julio)
• 12:30hs EE.UU.: GDPNow Fed de Atlanta (3Q26)

Martes 4:

• 11:00hs EE.UU.: JOLTS (junio)
• 16:00hs Argentina: Estadísticas de comercio internacional (1H26)
• 17:30hs EE.UU.: Reservas semanales de crudo – API

Miércoles 5:

• 09:15hs EE.UU.: Cambios en empleo no agrícola ADP (julio)
• 10:45hs EE.UU.: PMI de servicios (julio)
• 11:30hs EE.UU.: Inventarios de Crudo AIE
• 15:00hs EE.UU.: Decisión de tipos de interés de la Fed 

Jueves 6:

• 09:30hs EE.UU.: Nuevas solicitudes de subsidios por desempleo 
• 16:00hs Argentina: IPI pesquero y minero (junio)
• 17:30hs EE.UU.: Balance general de la Fed
• 18:00hs Argentina: Informe sobre IED (1Q26) – REM de agosto – IPOM (2Q26)

Viernes 7:

• 09:30hs EE.UU.: Nóminas no agrícolas – Ingresos medios por hora – Desempleo (todos de julio)
• 16:00hs Argentina: IPI manufacturero e Índice de Coyuntura de la Actividad de la Construcción (junio)
• 18:00hs Argentina: Informe Monetario Mensual (mayo)

Coyuntura Económica

 

¿Qué ve el Gobierno? 

La semana dejó una nueva corrección en los activos soLa semana cerró con una mejora en el riesgo soberano y continuidad en la acumulación de divisas. El riesgo país bajó 7 pbs hasta 430 pbs y hoy operó en torno a 411 pbs. Las reservas brutas finalizaron julio en USD 47.596 mln, con una caída semanal de USD 1.587 mln, mientras que las netas retrocedieron USD 1.421 mln hasta USD 9.427 mln. Las caídas obedecen a los movimientos de encajes y otros ajustes de fin de mes. El BCRA, en el MLC, compró USD 226 mln durante la última semana, USD 2.162,5 mln en julio y USD 13.337 mln en lo que va de 2026; y sorprendió el 28-jul, ya que fue la primera jornada sin compras desde que comenzó el programa en enero.

En materia de financiamiento, el Tesoro adjudicó ARS 12,21 B, equivalente a un rollover de 144,5%. La LECAP con vencimiento en octubre concentró ARS 4,61 B y cortó a 2,05% TEM, mientras que el nuevo dual TAMAR/DL ene-28 recibió USD 3.467 mln VN, que junto al dual CERTAM representaron alrededor de 46% del monto total adjudicado y vencen después del actual mandato presidencial. La próxima licitación será el 10-ago, con vencimientos por apenas ARS 4,5 B. La liquidación implicó un retiro de alrededor de ARS 3,7 B del sistema y el viernes ocasionó que la tasa de caución a T+1 alcanzara el 40% TNA, volatilidad que no se veía desde febrero.

El Gobierno presentó la reforma de la Carta Orgánica del BCRA, que restituye como objetivo principal la preservación del valor de la moneda y prohíbe la asistencia al Tesoro, provincias y municipios, así como la adquisición de títulos públicos en el mercado primario. La remoción del presidente o los directores requeriría una mayoría de dos tercios en ambas cámaras; los resultados por revaluación de determinados activos se destinarían a una reserva técnica no distribuible; y las utilidades derivadas de la gestión de cartera que se transfieran al Tesoro solo podrían utilizarse para cancelar deuda pública. El proyecto también contempla la eliminación de las Letras Intransferibles y el Gobierno buscaría aprobarlo durante agosto (ya habría enviado el proyecto al Congreso).

En paralelo, el Ejecutivo anunció el denominado “Grillete Fiscal”. Ante varios meses consecutivos de déficit, el Congreso dispondría de un plazo para restablecer el equilibrio y, si no lo hiciera, se activaría automáticamente la suspensión de actividades no esenciales, nuevas contrataciones, ingreso de personal y transferencias discrecionales. Jubilaciones, pensiones, asignaciones, salud, seguridad y defensa quedarían exceptuadas, mientras que el Presidente, legisladores y altos funcionarios dejarían de percibir sus remuneraciones durante la vigencia del mecanismo. También se anunciaron una liberalización del mercado de capitales y una reforma del régimen de seguros que permitiría crear productos sin autorización previa, manteniendo controles sobre solvencia y fraude.

El crédito en pesos continuó recuperándose durante junio. Los préstamos a personas jurídicas crecieron +5,1% m/m real mientras que las financiaciones a personas humanas aumentaron +0,7% real m/m.

Los primeros indicadores de precios de julio volvieron a resultar favorables. El IPC Online de Bahía Blanca arrojó una variación de 1,26%, desde 1,76% en junio, mientras que PriceStats estimó aproximadamente 1,2%. Ambos registros, por excluir servicios, se ubicaron claramente por debajo del 1,7% implícito en la curva y del 2,0% contemplado en el último REM.

La liquidación del complejo agroexportador alcanzó USD 2.918 mln en julio, 3% menos que en junio y 28% por debajo de julio de 2025, cuya base había quedado elevada por el vencimiento de la reducción transitoria de retenciones. En los primeros siete meses, el sector ingresó USD 16.297 mln, 16% menos que durante el mismo período de 2025. 

El Balance Cambiario de junio mostró un superávit de cuenta corriente de USD 857 mln, desde USD +2.158 mln un año atrás. El ingreso neto por bienes fue de USD 3.018 mln, parcialmente compensado por servicios por USD -627 mln e ingreso primario por USD -1.567 mln, dentro del cual el giro de utilidades y dividendos alcanzó USD 1.023 mln. La cuenta financiera registró un déficit de USD 3.191 mln, explicado por el Sector Financiero (USD -2.455 mln), el Sector Privado No Financiero (USD -1.068 mln) y Gobierno General/BCRA (USD -1.006 mln). Por otro lado, dentro del sector privado, la formación de activos externos alcanzó USD 2.065 mln, prácticamente la mitad de los USD 4.051 mln registrados en junio de 2025. Mientras, las liquidaciones de préstamos y emisiones de deuda empresariales sumaron USD 961 mln, frente a USD 1.360 mln un año antes.

Por el lado fiscal, según el IARAF, la recaudación del Impuesto a las Ganancias aumentó alrededor de 20% interanual real en julio, explicada por el traslado desde junio del pago del saldo anual de las declaraciones juradas de personas humanas. La normalización de ese pago también elevará la base sobre la que se calculan los próximos anticipos lo que contribuye a las expectativas de recaudación.

Finalmente, en el frente político, el Índice de Confianza en el Gobierno de la UTDT cayó 6,5% m/m hasta 1,94 puntos, revirtiendo la mejora de junio. El nivel correspondiente al mes 31 de la gestiónMilei quedó 3,9% por debajo del registrado por Mauricio Macri y 73,3% por encima del de Alberto Fernández en el mismo momento de sus mandatos. Las mayores caídas mensuales se observaron en el GBA (-11%), hombres (-11%), personas de 18 a 29 años (-23%) y encuestados cuyo máximo nivel educativo es primario (-25%).

 

¿Qué ve el Mercado?

El Merval en USD subió +0,9% s/s, donde destacó COME en las subas tras marcar+4,5%, mientras que TGNO4 cayó -3,6% y fue la de peor desempeño. En los mercados internacionales, el S&P 500 avanzó +1,05% s/s y el equity emergente (EEM) subió +1,2%. La Fed mantuvo el rango de la tasa de referencia en 3,50%-3,75%, pero la votación fue de nueve a tres y Hammack, Kashkari y Logan reclamaron una suba de 25 pbs. Warsh señaló que el buen IPC de junio había influido “poco” en la decisión, rechazó caracterizarla como una pausa y definió el escenario como un período de “watchful thinking”; tras el comunicado, el mercado asignaba aproximadamente 57% de probabilidad a una suba en septiembre.

Los balances tecnológicos ayudaron a compensar el tono contractivo de la Fed y el encarecimiento del petróleo. Microsoft mostró un sólido crecimiento de Azure y Amazon reportó una aceleración en AWS vinculada a la demanda de inteligencia artificial; Meta presentó resultados operativos favorables, aunque con fuerte presión sobre el flujo de caja por el aumento del CapEx, mientras que Apple dejó una guía más moderada para el próximo trimestre en términos de crecimiento de revenues.

En el frente geopolítico, la semana alternó nuevas represalias iraníes con pausas temporales de los ataques estadounidenses. La Casa Blanca finalmente postergó una nueva ofensiva para explorar una salida diplomática, mientras que Irán suspendió sus represalias directas, aunque negó que existan conversaciones en curso con Washington. Teherán confirmó solamente contactos con Omán para establecer una ruta marítima temporal segura por el Estrecho de Ormuz. El Brent cerró la semana cerca de USD 89/bbl, luego de reflejar nuevamente el riesgo sobre Ormuz y hoy retrocede alrededor de 5% hasta USD 83-84/bbl tras la decisión de Trump de postergar nuevos ataques, aunque Irán insiste en que no existen negociaciones bilaterales programadas.

 En el mercado cambiario local, el CCL cayó -0,7% s/s hasta ARS 1.577,50 y el MEP retrocedió -1,0% hasta ARS 1.517,50, acompañando un DXY que bajó -1,64% y un dólar global más débil. El tipo de cambio mayorista disminuyó -0,4% hasta ARS 1.488,63. Como el MEP se apreció más que el CCL, el canje MEP/CCL volvió a ampliarse desde aproximadamente 3,65% hasta 3,95%.

En cuanto a los flujos de fondos en FCIs, durante la última semana de julio se observaron rescates en fondos de tasa fija y CER, mientras que los dollar-linked recibieron suscripciones. En el acumulado mensual, sin embargo, únicamente los fondos de tasa fija terminaron con flujos netos positivos. La inflación implícita para julio permaneció estable en 1,7%, mientras que la correspondiente a todo 2026 subió 80 pbs s/s hasta 29,8%, en una semana marcada por la recuperción del petróleo y la mayor división interna dentro de la Fed.

 

Tasa Fija

 

Semana positiva para la curva en pesos a tasa fija, que avanzó +0,79% s/s en USD CCL, favorecida por la caída del FX CCL (-0,7% s/s). 

Mantenemos una view “Neutral”. En la licitación del Tesoro Nacional, la nueva LECAP a oct-26 cortó a 2,05% TEM llevando toda la curva cerca de dichos niveles, mientras que las primeras mediciones privadas de inflación de julio (ex-servicios) se ubicaron entre 1,2% y 1,3% mientras que la breakeven opera en torno a 1,7%. De confirmarse este último, porque los servicios vienen a un ritmo sensiblemente superior por la corrección de precios relativos, el mercado podría confiar en mayor desinflación hacia delante. No obstante, el posible upside de la curva por compresión no luce lo suficientemente atractivo.

Estrategia: En este sentido, favorecemos posiciones en torno a la S13N6 que rinde en torno a TEM 2,03%.

 

CER

 

La curva CER tuvo una semana positiva (+0,69% s/s en USD CCL), aunque seguimos con una visión “Negativa”. 

Los datos de alta frecuencia que, si bien subponderan servicios, volvieron a sorprender a la baja: IPC Online de Bahía Blanca marcó 1,26% en julio y PriceStats, 1,2%. Esto hace pensar que el dato podría efectivamente salir en línea a la implícita de 1,7% y llevar al mercado a descontar mayor desinflación hacia delante. Además, debe tenerse presente que existen altas probabilidades de que los precios de los combustibles sólo puedan ir hacia abajo (se sostiene el buffer de YPF) cuando se solucione el conflicto en medio oriente donde el mercado ya parece descartarlo para este año. Si bien desde el gobierno están impulsando la reforma de la Carta Orgánica del BCRA con mandato único de estabilidad de precios, sus impactos no se verían a corto plazo. 

Estrategia: Preferimos instrumentos con vencimientos en este año, acortando duration en este acaso a TX26 (CER +3,56%).

 

Dollar-Linked

 

Retrocedió -1,42% s/s en USD CCL y mantenemos una view “Neutral”. El Tesoro colocó USD 1.364 mln VN entre dos LELINK y USD 3.467 mln VN del nuevo bono dual TAMAR/DL, por lo que los privados pasarían a mantener alrededor de USD 12.300 mln VN de instrumentos vinculados al A3500, de los cuales cerca de USD 7.000 mln vencen antes de dic-27. Esta mayor oferta puede pesar sobre la curva, aunque la liquidación del agro disminuyó a USD 2.918 mln en julio y la estacionalidad de divisas se vuelve menos favorable. No obstante, el BCRA continuó con su racha compradora en el MLC y sumó USD 2.162,5 mln durante julio, 

En la semana previa, se mantuvo el desempeño positivo del BCRA en sus intervenciones en el MLC, aunque el 28-jul fue la primera jornada sin compras desde el inicio del programa. Finalizó julio con compras por USD 2,16 B y marcó el tercer mayor registro mensual. Vale la pena recordar que en años con CEPO, en promedio, el BCRA solía intervenir con ventas el MLC en los meses que van de julio a noviembre.

Estrategia: Creemos que lo ideal para posicionarse en esta curva es apuntar siempre a los vencimientos más cortos, como la D31G6 con vto. a fines de agosto, dado que una vez que el FX se ajusta nuevas condiciones o expectativas de flujos, inmediatamente el mercado suele volcarse a hacer carry.

 

Soberanos Hard-Dollar

 

Semana mixta para los soberanos hard-dollar, con una caída de -0,78% s/s en USD CCL para ley argentina y una variación prácticamente nula para ley NY. 

Mantenemos una view “Positiva”. El riesgo país bajó de 437 a 430 pbs al cierre semanal y hoy comprime otros 18 pbs hasta aproximadamente 412 pbs, acompañado por la persistente acumulación de divisas del BCRA, datos de recaudación que apuntan a venir bien en julio conforme a IARAF, y la colocación de USD 477 mln de VN del AO29 por parte del Tesoro que contribuye a disminuir la necesidad de divisas para afrontar vencimientos.

Estrategia: Nos concentramos principalmente en AL41 y AL35.

 

Evolución de los distintos Asset Class al CCL

 

 

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