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Visión de Títulos Públicos por Asset Class

 

Tasa Fija en pesos:

Semana positiva para la curva en pesos a tasa fija, que avanzó +0,78% s/s en USD CCL, con el FX CCL prácticamente estable. Mantenemos una view “Neutral” considerando que la recomposición de la demanda de pesos todavía es gradual y no justifica sumar demasiada duration con tasas cercanas a la inflación esperada. No obstante, el BCRA persiste con saldos positivos en sus intervenciones en el MLC en meses donde históricamente, cuando había CEPO, terminaba vendedor, por lo que no es claro que se altere demasiado la pax cambiaria. En este sentido, optamos por TO26 que rinde en torno a TEM 1,89%.

 

CER:

Subió +1,00% s/s en USD CCL, aunque mantenemos nuestra view “Negativa”. El IPCBA desaceleró a 1,8% m/m en junio, desde 2,1% en mayo. Esta vez contribuyeron los precios estacionales que subieron en el margen, +0,1%. Aplicando ponderadores nacionales, el dato resulta compatible con un IPC nacional de entre 1,7% y 1,8%, por debajo del 2,0% proyectado por el REM de junio y del 1,9% esperado por el Top10.  Por su parte el BCRA publicó el Informe Monetario Mensual de junio, mostrando que la política monetaria mantiene el sesgo contractivo: la base monetaria retrocedió -1,2% real m/m y acumula una caída del -9,5% en 2026. Preferimos instrumentos con vencimientos en este año como TX26 (CER +1,15%).

 

Dollar-Linked:

Retrocedió -0,29% s/s en USD CCL. Mantenemos una view “Neutral”, ya que persiste el riesgo estacional asociado a una menor oferta de divisas durante el segundo semestre, pero las señales recientes fueron más bien positivas: el BCRA lleva compras en el MLC por USD 290 mln en lo que va de julio y el CCL no mostró variaciones relevantes durante la semana. A su vez, la autoridad monetaria recuperó capacidad para ofrecer cobertura en el tramo corto mediante el canje de TZXD6 por LELINKs a jul-26 y ago-26, como así también por los casi nulos shorts netos en futuros de dólar. Será clave monitorear la imagen presidencial que, en los últimos reportes, como p.e. de Atlas-Intel o de Giacobbe, exhibe subas. Creemos que lo ideal para posicionarse en esta curva es apuntar siempre a los vencimientos más cortos, como la D31G6 con vto. a fines de agosto, dado que una vez que el FX se ajusta nuevas condiciones o expectativas de flujos, inmediatamente el mercado suele volcarse a hacer carry.

 

Soberanos HD:

Por el corte de cupón, las paridades retrocedieron entre -1% y -2,3% para las legislaciones Argentina y Nueva York respectivamente, ello no impidió que el riesgo país comprimiera -13 pbs hasta 402 pbs (mínimos en la gestión Milei). Mantenemos una view “Positiva” dado que en estos días el Tesoro cerró dos préstamos sindicados por USD 3,2 B además de que el miércoles, en una licitación sin límites, podría adjudicar gran parte de los USD 2 B que piensa colocar de AO29 expost. En 2026, ya solo restan vencimientos por USD 5,1 B y no restan dudas respecto del pago de los vencimientos de 2027. Para el próximo año eleccionario solo resta la incógnita de la demanda de divisas del público por cobertura, y dependerá de la evolución de la imagen del Pte. Milei. Nos concentramos principalmente en AL41 y AL35.

 

Agenda Semanal

 

Lunes 13:

• 07:00hs Internacional: Reunión de la OPEC.
• 16:00hs Argentina: ISSP (abril)

Martes 14:

• 09:30hs EE.UU.: IPC (junio)
• 16:00hs Argentina: IPC (junio)
• 17:30hs EE.UU.: Reservas semanales de crudo – API
• 18:00hs Argentina: Boletín Estadístico BCRA 

Miércoles 15:

• 09:30hs EE.UU.: IPP (junio)
• 11:30hs EE.UU.: Inventarios de Crudo AIE
• 15:00hs EE.UU.: Libro Beige de la Fed 
• 16:00hs Argentina: UCII (mayo)

Jueves 16:

• 09:30hs EE.UU.: Nuevas solicitudes de subsidios por desempleo – Ventas minoristas (junio) 
• 12:30hs EE.UU.: GDPNow (2Q26)

Viernes 17:

• 16:00hs Argentina: IPIM – ICC (junio)

 

Coyuntura Económica

 

¿Qué ve el Gobierno? 

La semana volvió a dejar señales favorables en el frente financiero. El riesgo país cayó 13 pbs hasta 402 pbs, mientras que las reservas brutas subieron USD 485 mln hasta USD 48.722 mln y las netas finalizaron en USD 11.074 mln, USD 100 mln por debajo de la semana previa. El BCRA compró USD 140 mln en el MLC durante la semana y acumula USD 290 mln en julio (USD +11.475 mln YTD). Si bien el ritmo de las compras en el MLC se habrían disminuido a menos de la mitad respecto de los meses previos, es destacable que las intervenciones continúen con saldos positivos dado que históricamente, en años con CEPO, entre julio y noviembre el BCRA terminaba con saldo vendedor.

Por el lado nominal, el IPCBA desaceleró a 1,8% m/m en junio, desde 2,1% en mayo, con una inflación núcleo de 1,9%, bienes de 1,5%, servicios de 2,0%, regulados de 2,0% y estacionales de apenas 0,1%. Aplicando ponderadores nacionales, el dato sería compatible con un IPC nacional en torno a 1,7%-1,8%, levemente por debajo del 1,9% esperado por el REM. La principal incidencia provino de Vivienda, agua, electricidad, gas y otros combustibles, que subió 2,2% y aportó 0,44 p.p., mientras que Equipamiento y mantenimiento del hogar fue la división de mayor variación, con 4,1%.

El Informe Monetario Mensual de junio que dio a conocer el BCRA trajo datos mixtos: mostró una recuperación todavía incipiente y acotada de la demanda transaccional de pesos. El M2 privado transaccional creció +0,2% real desestacionalizado m/m, segundo avance consecutivo, aunque con una suba de +1,6% en el circulante en poder del público y una caída de -0,6% en los depósitos a la vista no remunerados. Al mismo tiempo, el M3 privado cayó -0,3% real s.e. y la Base Monetaria retrocedió -1,2% real s.e., acumulando diez meses consecutivos de contracción y una baja de -9,5% en 2026. Los préstamos en pesos al sector privado aumentaron +0,3% real s.e., impulsados por las líneas comerciales, mientras que las financiaciones con tarjetas y los préstamos personales cayeron 0,8%.

En materia de financiamiento, el Gobierno cerró dos préstamos sindicados con bancos internacionales por USD 3,2 B. El primero, por USD 2 B con BBVA y Santander y garantía del Banco Mundial, tiene 6 años de plazo con 3 de gracia, se devolvería en 6 cuotas semestrales desde 2029 y un CFT en torno a 6,3% anual (SOFR +0,77% más gastos. El segundo, por USD 1,2 B con Deutsche Bank, incluye un tramo de USD 650 mln que amortiza entre 2030 y 2031 y otro por USD 550 mln parcialmente garantizado por el BID, con pago de capital en 2036 y un CFT en torno a 7,75% anual.

En cuanto a actividad, los indicadores sectoriales de mayo mostraron un rebote respecto del mal dato de abril, aunque con diferencias marcadas. La construcción creció 6,3% mensual desestacionalizado, máximo desde dic-2023: en términos interanuales está 4,1% arriba, y hasta may-2026, supera en 2,5% a los primeros cinco meses de 2025. Mientras, la industria aumentó +0,4% mensual desestacionalizado y se encuentra +1,6% por encima de diciembre de 2025, pero cayó -5,7% i.a. y acumula una baja de -3,1% en los primeros 5 meses de 2026 vs. mismo período de 2025. El EMAE de mayo se publicará el miércoles 22 de julio.

En la agenda de reformas, Milei anunció que el Gobierno está ultimando la modificación de la Carta Orgánica del BCRA, una nueva ley de Mercado de Capitales y las bases de un mecanismo de “shutdown” estatal. La reforma del Central buscaría restablecer la preservación del valor de la moneda como mandato principal, reforzar su independencia y prohibir, incluso mediante sanciones penales, el financiamiento monetario al Tesoro. El FMI apoyó esa dirección por considerar que reduciría la dominancia fiscal y fortalecería la independencia, transparencia y rendición de cuentas del BCRA. Todavía no se publicó el articulado de la nueva ley de Mercado de Capitales ni del “shutdown”, cuyo diseño deberá resolver qué ocurre ante la falta o el agotamiento de partidas, dado que el régimen argentino actualmente permite prorrogar el presupuesto anterior.

En el frente político, la imagen presidencial rebotó en las mediciones de AtlasIntel y de Giacobbe: la primera midió la imagen positiva de Milei en 40% y la negativa en 57%, mientras que la segunda, en 37,5% de positiva, 4,2% de regular y 56,9% de negativa. El repunte reduce parcialmente el deterioro observado durante los meses previos, aunque en ambas encuestas la imagen negativa todavía supera a la positiva.

Por el lado fiscal, la recaudación de junio volvió a mostrar debilidad en términos reales. Con un supuesto de inflación para el mes en torno al 1,9%, los recursos tributarios habrían caído alrededor de -7,4% i.a. real. Los impuestos vinculados a la actividad dejaron señales mixtas a negativas: el IVA DGI profundizó su caída real a -4,1% i.a., mientras que Débitos y Créditos redujo su ritmo de caída a -0,3% i.a. real,  y Seguridad Social moderó su retroceso aunque sigue en franca caída, -2,9% i.a. real.

En el frente político, la encuesta AtlasIntel/Bloomberg de junio dejó una lectura mixta para el oficialismo. Por un lado, la imagen positiva de Javier Milei mejoró a 39,7% y se ubica en tercer lugar, por detras de Patricia Bullrich y Myriam Bregman, entre los dirigentes medidos. Sin embargo, el caso Adorni apareció como un foco de desgaste relevante donde el 72% de los encuestados dijo conocer bien el caso, el 80,6% consideró totalmente o bastante probable que hubiera cometido irregularidades patrimoniales, y el 68,5% calificó como malo o muy malo el manejo por parte del Poder Ejecutivo de la situación: opinaron que debía despedirlo inmediatamente.

Finalmente, el FMI designó a la argentina Silvana Tenreyro como consejera económica y directora del Departamento de Investigación desde el 10 de agosto. No hay evidencia pública de una relación personal o profesional previa con miembros del actual equipo económico. Durante su paso por el BoE (Bco. de Inglaterra) su perfil monetario fue más bien dovish: entre febrero y junio de 2023 votó reiteradamente contra nuevas subas de tasas. En principio, su cargo estará centrado en la investigación y las perspectivas económicas globales, y el FMI no confirmó que vaya a desempeñar una función específica en el programa argentino cuando fue consultado. Por otro lado, la directora gerente del FMI, Kristalina Georgieva, visitará Bs. As. el 28 y 29 de julio para reunirse con el Pte. Milei, el equipo económico y otros actores.

 

¿Qué ve el Mercado? 

 El Merval en USD extendió la recuperación y subió +2,7% s/s. El mejor desempeño correspondió a BBAR (los bancos en general operaron firmes), que avanzó +8,7% en USD s/s. Podrían haber respondido favorablemente a la caída del riesgo país que alcanzó mínimos de la gestión Milei por 402 pbs, al cierre de préstamos internacionales por USD 3,2 B y al pago de USD 4,4 B de los cupones de los bonos soberanos HD como efecto diversificación entre activos argentinos en la reinversión. Todo esto en le marco de una pax cambiaria que parece haberse restablecido.

En los mercados internacionales, el S&P 500 subió +1,23% s/s y el equity emergente (EEM) avanzó +1,83%. Las minutas de la Fed tuvieron un tono más hawkish que las reuniones anteriores, aunque no mostraron un consenso cerrado a favor de subir tasas: algunos participantes consideraron que ya existían argumentos para ajustar en junio; muchos proyectaron una tasa igual o ligeramente inferior a la actual hacia fin de año. La Fed mencionó riesgos inflacionarios asociados a aranceles, mayores costos energéticos y demanda vinculada a la inversión en IA a la par que eliminó del comunicado el sesgo hacia futuros recortes vs. minutas previas.

En el frente geopolítico, el alto el fuego entre EE.UU. e Irán volvió a quebrarse durante la semana. Los ataques iraníes contra embarcaciones en el Estrecho de Ormuz fueron seguidos por nuevas ofensivas estadounidenses sobre infraestructura militar iraní, mientras Teherán anunció restricciones al tránsito y Washington respondió con la reinstalación de un bloqueo naval sobre puertos y cargamentos iraníes. El tráfico de petroleros por Ormuz cayó a mínimos de casi dos meses y varias embarcaciones comenzaron a evitar el estrecho o a apagar sus sistemas de identificación. La renovada amenaza sobre los flujos de petróleo volvió a incorporar prima geopolítica al crudo que, al momento de escribir estas líneas, el barril Brent operaba cerca de los USD 83, +15% vs los USD 72 que llegó a operar el lunes previo.

En el mercado cambiario local, el CCL retrocedió -0,1% s/s hasta ARS 1.569,50 y el MEP cayó -0,1% hasta ARS 1.523,50, aun cuando el DXY avanzó +0,1% y el dólar se fortaleció marginalmente a nivel internacional. El tipo de cambio mayorista subió +0,2% s/s hasta aproximadamente ARS 1.491,21.

En cuanto a flujos de fondos en FCIs, se observaron suscripciones en los fondos a Tasa Fija en Pesos, mientras que los fondos CER y dollar-linked registraron rescates. El movimiento sugiere mayor confianza en la continuidad del proceso desinflacionario y una posible vuelta a la estabilidad cambiaria que caracterizaba a los meses previos. En precios, la breakeven de inflación para junio permaneció estable en 1,8% mensual, mientras que para todo 2026 cayó 40 pbs s/s hasta 28,2%.

 

Tasa Fija

 

Semana positiva para la curva en pesos a tasa fija, que avanzó +0,78% s/s en USD CCL, con el FX CCL prácticamente estable. 

Mantenemos una view “Neutral” considerando que la recomposición de la demanda de pesos todavía es gradual y no justifica sumar demasiada duration con tasas cercanas a la inflación esperada. No obstante, el BCRA persiste con saldos positivos en sus intervenciones en el MLC en meses donde históricamente, cuando había CEPO, terminaba vendedor, por lo que no es claro que se altere demasiado la pax cambiaria.

Estrategia: En este sentido, optamos por TO26 que rinde en torno a TEM 1,89%.

 

CER

 

Subió +1,00% s/s en USD CCL, aunque mantenemos nuestra view “Negativa”. 

El IPCBA desaceleró a 1,8% m/m en junio, desde 2,1% en mayo. Esta vez contribuyeron los precios estacionales que subieron en el margen, +0,1%. Aplicando ponderadores nacionales, el dato resulta compatible con un IPC nacional (que se publicará mañana 14-jul) de entre 1,7% y 1,8%, por debajo del 2,0% proyectado por el REM de junio y del 1,9% esperado por el Top10.  

Por su parte el BCRA publicó el Informe Monetario Mensual de junio, mostrando que la política monetaria mantiene el sesgo contractivo: la base monetaria retrocedió -1,2% real m/m y acumula una caída del -9,5% en 2026.

Habiéndose reactivado el conflicto en Medio Oriente, podría demorarse la reducción en el precio de los combustibles y podría demorar la desinflación, amén de que el FX continúe estable.    

Estrategia: Preferimos instrumentos con vencimientos en este año, acortando duration en este acaso a TX26 (CER +1,15%).

 

Dollar-Linked

 

Retrocedió -0,29% s/s en USD CCL. Mantenemos una view “Neutral”, ya que persiste el riesgo estacional asociado a una menor oferta de divisas durante el segundo semestre, pero las señales recientes fueron más bien positivas: el BCRA lleva compras en el MLC por USD 290 mln en lo que va de julio y el CCL no mostró variaciones relevantes durante la semana. A su vez, la autoridad monetaria recuperó capacidad para ofrecer cobertura en el tramo corto mediante el canje de TZXD6 por LELINKs a jul-26 y ago-26, como así también por los casi nulos shorts netos en futuros de dólar. Será clave monitorear la imagen presidencial que, en los últimos reportes, como p.e. de Atlas-Intel o de Giacobbe, exhibe subas.

Hay que tener presente que, en términos históricos para años con CEPO, el BCRA registró en promedio saldos vendedores para los meses julio a noviembre. Esto no quiere decir que durante 2026 ocurra lo mismo dado que la matriz exportadora ha cambiado por el avance de Oil & Gas principalmente, y en menor medida por la minería, pero sí es probable que se desacelere significativamente el ritmo de compras del BCRA que llevará cierta incertidumbre al mercado.

Estrategia: Creemos que lo ideal para posicionarse en esta curva es apuntar siempre a los vencimientos más cortos, como la D31G6 con vto. a fines de agosto, dado que una vez que el FX se ajusta nuevas condiciones o expectativas de flujos, inmediatamente el mercado suele volcarse a hacer carry.

 

Soberanos Hard-Dollar

 

Por el corte de cupón, las paridades retrocedieron entre -1% y -2,3% para las legislaciones Argentina y Nueva York respectivamente, ello no impidió que el riesgo país comprimiera -13 pbs hasta 402 pbs (mínimos en la gestión Milei). 

Mantenemos una view “Positiva” dado que en estos días el Tesoro cerró dos préstamos sindicados por USD 3,2 B además de que el miércoles, en una licitación sin límites, podría adjudicar gran parte de los USD 2 B que piensa colocar de AO29 expost. En 2026, ya solo restan vencimientos por USD 5,1 B y no restan dudas respecto del pago de los vencimientos de 2027. Para el próximo año eleccionario solo resta la incógnita de la demanda de divisas del público por cobertura, y dependerá de la evolución de la imagen del Pte. Milei. 

Es positivo que, si bien a ritmo disminuido, persisten las compras de divisas por parte del BCRA (USD 290 mln en lo que va de julio). Respecto de la licitación del nuevo bonar AO29, no sólo contribuirá la reinversión de cupones, sino también los elevados depósitos en divisas del sector privado que están a USD 200 mln de los USD 40 B. 

La CAF todavía no anunció formalmente una aprobación, pero seguiría en carpeta como parte del paquete de garantías multilaterales. Según trascendidos de mercado, su Directorio trataría el 22 de julio una garantía adicional de entre USD 250 y 300 mln.

Estrategia: Nos concentramos principalmente en AL41 y AL35.

 

Evolución de los distintos Asset Class al CCL

 

 

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