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Visión de Títulos Públicos por Asset Class

 

Tasa Fija en pesos:

Subieron +0,44% s/s en USD gracias a la caída en el CCL de -0,6% parcialmente compensada por una descompresión marginal de la curva, con las TEMs subiendo ~10pbs. Modificamos nuestra view a “Positiva” desde “Neutral”, donde consideramos que el tramo corto se tornó lo suficientemente atractivo como para formar posiciones de carry. Además, si bien el dato de inflación de dic-25 vino elevado, 2,8%, en enero podría descomprimir considerablemente al no tener el impacto estacional completo de las subas en los precios de la carne (hubiese sido 2,2% la variación de diciembre excluyendo dicho alimento). En línea con esto, decidimos acortar duration para posicionarnos en S27F6 que tiene una TEM del 3,1%.

 

CER:

Fueron nuevamente el asset class de mejor performance en la semana, con un +0,6% en USD CCL, principalmente por haber sido la variación del IPC a nivel nacional todavía más alta que la de CABA durante diciembre, 2,8%. Pese a esto, mantenemos nuestra view a “Neutral” dado que lucen pesimistas los niveles de inflación breakeven actuales en torno a 26% para 2026. No obstante, como la primera parte del año puede que la desinflación encuentre cierta resistencia, sostenemos posiciones en TZXO6 y TZXD6 que rinden en torno a CER +7,8%.

 

Dollar-Linked:

Retrocedieron -0,1% s/s en USD y creemos que la explicación radica en un entorno más positivo para optar por posiciones de carry. Mantenemos nuestra view “Negativa” dado que la oferta de divisas en el mercado oficial de cambios parece que todavía le queda profundidad principalmente por las elevadas emisiones internacionales de deuda tanto corporativas como subsoberanas. En el caso de querer posicionarse en esta curva, favorecemos D30A6.

 

Soberanos HD:

Subieron, en promedio ambas legislaciones, +0,54% en USD s/s. Mantenemos nuestra view “Positiva” por el avance en el programa de acumulación de reservas por parte del BCRA, que lleva comprados USD 687 mln en lo que va de 2026. Además, el Tesoro Nacional habría vuelto a comprar divisas el miércoles pasado, sumando USD 60 mln en sus depósitos en el BCRA. Dado el mejor desempeño relativo del tramo corto de la curva durante la semana anterior, para aquellos que deseen formar posiciones en nuestra deuda soberana en dólares, optamos por estirar duration y apuntar al tramo largo de legislación local (AL35, AE38 y AL41). 

 

Agenda Semanal

 

Lunes 19:

• EE.UU.: Feriado – Día de Martin Luther King
• 16:00hs Argentina: ICC e IPIM (diciembre)

Martes 20:

• 16:00hs Argentina: ICA (diciembre) – EOH (noviembre)

Miércoles 21:

• 10:30hs EE.UU.: Declaraciones del Pte. Trump.
• 16:00hs Argentina: EMAE (noviembre)

Jueves 22:

• 10:30hs EE.UU.: PIB 3Q25 – Peticiones iniciales de subsidios por desempleo
• 12:00hs EE.UU.: PCE (noviembre)
• 14:00hs EE.UU.: Inventarios de Crudo (AIE)
• 18:00hs Argentina: Encuesta de condiciones crediticias del BCRA (4q25)

Viernes 23:

• 11:45hs EE.UU.: PMI de servicios y de manufacturas (enero)
• 16:00hs Argentina: Índice de salarios (noviembre)
• 18:00hs Argentina: Informe mensual de bancos del BCRA (noviembre)

 

Coyuntura Económica

 

¿Qué ve el Gobierno? 

Mal dato de inflación a nivel nacional: durante dic-25 el IPC se incrementó 2,8% y la núcleo se aceleró hasta el 3% m/m. Cabría esperar que en ene-26 regrese el proceso de desinflación por las siguientes cuestiones: ex aumentos en los precios de la carne, la variación habría sido del 2,2%; se espera que se desacelere el aumento de regulados desde 3,3% a 2,6% (conforme los aumentos previstos de luz y gas); y a que la nafta en lo que va de enero está aumentando sólo 1% vs. 6% de subas durante diciembre. 

Lo positivo vino del lado del BCRA (y puede que también del Tesoro Nacional). La autoridad monetaria adquirió USD 469 mln la semana pasada en el MLC (y mediante blocks) acumulando, así, USD 687 mln en lo que va de 2026. Como dato de color, los depósitos en USD del Tesoro en el BCRA se incrementaron en USD 60,1 mln el miércoles 14-ene (último dato), que sería sumamente positivo si continúa esta tendencia junto con la del BCRA. 

Por su parte, el Tesoro Nacional, en la licitación del miércoles 14-ene, obtuvo un rollover del 98% de los vencimientos en un contexto de escasa liquidez en el mercado. De ahí que tuviera que pagar hasta 44 pbs TEM de premio en la S27F6 (vto. 27-feb–26) que, junto con la S29Y6 (vto. 29-may–26), consolidaron el 62% de las adjudicaciones. Hubo poco interés en instrumentos Dollar-Linked: se adjudicaron sólo 200 mil mln AR$ (de los 9,4 billones AR$ totales). Además, se redujo considerablemente el vencimiento medio del valor efectivo adjudicado hasta los 124 días, desde 246 días de la licitación anterior.

Esta semana, el Pte. Milei junto con su comitiva, estará presente en Davos e intervendrá en el Foro Económico Mundial. No se esperan novedades al respecto pero servirá al equipo económico para acercarse más a la banca internacional.

Además, se firmó el Dcto. del PEN convocando a sesiones extraordinarias en el Congreso del 2 al 27 de febrero, en la que se tratarán, entre otros: la ley de modernización laboral; se considerará el acuerdo de libre comercio entre el MERCOSUR y la UE; y se evaluará la modificación del régimen de presupuestos mínimos para la preservación de los glaciares.

Se publicó el resultado fiscal base caja de dic-25 y, tal como se esperaba por factores estacionales, arrojó un déficit primario de AR$ 2,88 billones y un déficit financiero de AR$ 3,29 billones. Así, culmina 2025 con un superávit primario de AR$ 11,77 billones (1,4% del PIB) y un superávit financiero de AR$ 1,45 billones (0,2% del PIB). Esto, aun cuando los ingresos del fisco se contrajeron en 0,9% del PIB, por menores DEX y la eliminación del Imp. PAIS.

En cuanto a las reservas brutas, terminaron la semana en 44.607 mln USD (+211 mln USD). Por su parte, las reservas netas finalizaron en 4.074 mln USD, -1.058 mln USD s/s explicado por el pago de globales y bonares, parcialmente compensados por la emisión del REPO y las compras del BCRA. 

Finalmente, el riesgo país cerró la semana en 564 pbs (-2 pbs), lateralizando en esta zona. De consolidarse las compras del BCRA en el MLC para acumular reservas, tarde o temprano, debiera volver a la baja (subas de los bonos soberanos HD).

 

¿Qué ve el Mercado? 

Semana dura para el equity argentino, con un Merval que cayó -4,4% medido en USD CCL. Si hay que encontrarle una explicación, podría ser del desarme de posiciones de fondos liberados de las cuentas CERA provenientes del blanqueo. Dicho retroceso no se observó en la deuda soberana en dólares, que de hecho avanzó +0,5% s/s, aunque podría haber contribuido el efecto reinversión de los cupones que el gobierno pagó entre el 9 y el 10 de enero.

El activo más golpeado durante la semana fue Transener, operadora de más del 80% de las líneas de transmisión de energía eléctrica de alta tensión en el país, y cayó 13% en USD. El fundamento detrás tendría que ver con el proceso de privatización en marcha de Citelec (el estado posee el 50%), propietaria del 52,65% de TRAN, donde el Estado fijó un precio base de USD 206,2 mln. Esto equivale a un valor en bolsa de TRAN de USD 783,3 mln, mientras que el viernes 16-ene cerró en USD 960,4 mln (vs. USD 1.104 mln la semana previa).

Por su parte, el S&P 500 operó con caídas de -0,4% s/s. En cuanto a mercados emergentes, las acciones operaron positivas (EEM +1,3%) mientras que la deuda operó con caídas marginales (-0,16%). Todo esto, en medio de tensiones geopolíticas inicialmente con Irán en mediooriente, con Trump indicando que intervendría en el país en caso de que el régimen de Khamenei aplique represiones extremas frente a las manifestaciones que acontecen en dicho país. Trump luego habría aflojado en dicha cuestión, aunque este fin de semana se conocieron sus intenciones de lograr avances en la consolidación de Groenlandia como territorio norteamericano. Inicialmente anunció tarifas del 10% a países que movilizaron tropas hacia la isla, aplicables a partir del 1-feb, que se incrementarán al 25% a partir de junio si no llegan a un acuerdo.

Mientras, el FX CCL cayó -0,6% y finalizó la semana en torno a $1.518,50. El A3500 tuvo la mayor caída, -2,4% s/s para cerrar en $1.430,88. Mientras, el MEP cayó -1,2% hasta los $1.472.

En cuanto a flujos de fondos en FCIs, hubo suscripciones a FCIs CER dado el mal dato de inflación a nivel nacional durante dic-25, mientras que se observaron rescates en los FCIs a Tasa Fija y DLK. Por su parte, las expectativas de inflación para 2026 se mantuvieron estables en torno a 25,9% (llegando a operar en torno a 28% intra semana). Para enero, las curvas en pesos descuentan una desaceleración en el nivel de inflación a la zona del 2,4%.

 

Tasa Fija

 

Subieron +0,44% s/s en USD gracias a la caída en el CCL de -0,6% parcialmente compensada por una descompresión marginal de la curva, con las TEMs subiendo ~10pbs. 

Modificamos nuestra view a “Positiva” desde “Neutral”, donde consideramos que el tramo corto se tornó lo suficientemente atractivo como para formar posiciones de carry. Además, si bien el dato de inflación de dic-25 vino elevado, 2,8%, en enero podría descomprimir considerablemente al no tener el impacto estacional completo de las subas en los precios de la carne (hubiese sido 2,2% la variación de diciembre excluyendo dicho alimento).

Dichas expectativas de inflación implícitas, superan en 580 pbs al REM de diciembre, dado que la mediana de las consultoras espera que sea del 20,1% (aunque posiblemente sean revisadas al alza luego del último dato de variación del IPC). 

Estrategia: En línea con esto, decidimos acortar duration para posicionarnos en S27F6 que tiene una TEM del 3,1%.

 

CER

 

Fueron nuevamente el asset class de mejor performance en la semana, con un +0,6% en USD CCL, principalmente por haber sido la variación del IPC a nivel nacional todavía más alta que la de CABA durante diciembre, 2,8%.

Pese a esto, mantenemos nuestra view a “Neutral” dado que lucen pesimistas los niveles de inflación breakeven actuales en torno a 26% para 2026. 

El tramo largo (DICP/CUAP) rindiendo en la zona de CER +8,4% pareciera haberse desarbitrado ligeramente respecto de los bonos soberanos HD ley argentina: con el AL30 rindiendo 9,7% ytm, y el AN29, 9,2%, la TIR (o ytm) de los bonos CER largos debiera ubicarse en torno a 7%. Aunque, como una TIR de 7% está en línea con mínimos de los semestres previos, y dada la política monetaria de control de agregados monetarios, la brecha pareciera representar el precio de la volatilidad de tasas. 

Estrategia: No obstante, como la primera parte del año puede que la desinflación encuentre cierta resistencia, sostenemos posiciones en TZXO6 y TZXD6 que rinden en torno a CER +7,8%.

 

Dollar-Linked

 

Retrocedieron -0,1% s/s en USD y creemos que la explicación radica en un entorno más positivo para optar por posiciones de carry. 

Mantenemos nuestra view “Negativa” dado que la oferta de divisas en el mercado oficial de cambios parece que todavía le queda profundidad principalmente por las elevadas emisiones internacionales de deuda tanto corporativas como subsoberanas.

Además, mientras no se avance en el corto plazo con la eliminación de controles cambiarios, resultan más atractivas otras alternativas dolarizadas como ONs o BOPREALEs largos que rinden entre 7 y 8% anual. 

También, la view negativa obedece a que creemos que el gabinete económico está más dispuesto a que suban las tasas de interés antes de permitir subas del tipo de cambio que puedan afectar la marcha de la desinflación.

Estrategia: En el caso de querer posicionarse en esta curva, favorecemos D30A6.

 

Soberanos Hard-Dollar

 

Subieron, en promedio ambas legislaciones, +0,54% en USD s/s. 

Mantenemos nuestra view “Positiva” por el avance en el programa de acumulación de reservas por parte del BCRA, que lleva comprados USD 687 mln en lo que va de 2026. Además, el Tesoro Nacional habría vuelto a comprar divisas el miércoles pasado, sumando USD 60 mln en sus depósitos en el BCRA. 

Si bien el Ministro Caputo declaró que busca “reducir la dependencia con Wall Street”, a las tasas actuales no luciría descabellada una emisión en NY buscando reabrir los mercados (aprovechando que se modificó la ley Guzmán y que no requieren autorización del Congreso las emisiones de deuda en el exterior). Tampoco puede descartarse una reestructuración de la deuda que, luego de las últimas modificaciones a la ley de administración financiera, puede organizarse de manera tal que reporte algún beneficio a los tenedores de los títulos.

Estrategia: Dado el mejor desempeño relativo del tramo corto de la curva durante la semana anterior, para aquellos que deseen formar posiciones en nuestra deuda soberana en dólares, optamos por estirar duration y apuntar al tramo largo de legislación local (AL35, AE38 y AL41).

 

Evolución de los distintos Asset Class al CCL

 

 

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