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Visión de Títulos Públicos por Asset Class

 

Tasa Fija en pesos:

Gracias a la caída del USD CCL del 1% en la semana y a que la curva dejó de descomprimir, este asset class tuvo una suba del 1,7% en moneda dura. Mantenemos nuestra view “Neutral” dado que estamos ingresando a las semanas en las que cae con fuerza la demanda estacional de pesos y el MECON podría verse tentado a restringir la liquidez en miras a sostener la estabilidad cambiaria. Pese a esto, continuamos siendo constructivos en el tramo largo de la curva, que, creemos, incorpora en precios una desinflación que a priori parece pesimista (25,9% para 2026). En línea con esto, para aquellos que deseen posicionarse en esta curva, favorecemos TO26 y T15A7 en torno a 2,6% TEM.

 

CER:

Fueron el asset class de mejor performance en la semana, con un +2,1% en USD CCL, luego del dato de inflación de diciembre en CABA que sorprendió negativamente al venir en 2,7%. Por esto, decidimos modificar nuestra view a “Neutral” (desde Negativa), dado que si a nivel nacional, la inflación vuelve a marcar una aceleración mes a mes, podría llevar al mercado a internalizar tasas de inflación más elevadas para los próximos meses, al menos en el corto plazo. Para aquellos que deseen posicionarse en esta curva, extendemos ligeramente duration y favorecemos posiciones en TZXO6 y TZXD6 que rinden en torno a CER +6%.

 

Dollar-Linked:

Retrocedieron -0,4% s/s en USD, posiblemente afectadas por el canje exitoso de LELINKs realizado durante la semana por el Tesoro. Decidimos reducir nuestra view a “Negativa” dado que la curva se encuentra rindiendo tasas en el orden del 4% anual, y mientras no se avance en el corto plazo con la eliminación de controles cambiarios, resultan más atractivas otras alternativas dolarizadas como ONs o BOPREALEs largos que rinden entre 7 y 8% anual. En el caso de querer posicionarse en esta curva, favorecemos D30A6.

 

Soberanos HD:

Si bien cayeron sus paridades -1,8% s/s, se debe a que cortaron cupón que incluye amortización y a que cotizan por debajo de la par (entre 60 y 80% según el título). Mantenemos nuestra view “Positiva” por la materialización del programa de acumulación de reservas y por posible efecto reinversión de cupones. Vale hacer mención a dos cuestiones que serían motivo de cautela: en el pasado post-pago de cupones por lo general entraban en procesos de correcciones, y la proximidad a febrero donde se tratarán las reformas estructurales en sesiones extraordinarias del Congreso que en el pasado han sido motivo de inestabilidad política. Con relación a lo último, el Pte. Milei se mostró confiado en que estarán aprobadas para el 1° de marzo. Decidimos acortar duration y enfocarnos en el AL30 explicado en que la curva ley local se encuentra horizontal y tendría margen para normalizarse, donde el upside de dicho título podría ser similar al tramo medio. 

 

Agenda Semanal

 

Lunes 12:

• 16:00hs Argentina: ISSP (oct-25)
• 18:00hs Argentina: Llamado a licitación del Tesoro Nacional

Martes 13:

• 10:30hs EE.UU.: IPC (dic-25) – Ventas de viviendas nuevas (oct-25)
• 16:00hs Argentina: IPC (dic-25)

Miércoles 14:

• 10:00hs Argentina: Licitación del Tesoro Nacional (hasta 15hs)
• 10:30hs EE.UU.: IPP (nov-25) – Ventas minoristas (nov-25)
• 12:00hs EE.UU.: Ventas de viviendas de segunda mano (dic-25)
• 12:30hs EE.UU.: Inventarios de Crudo (AIE)
• 16:00hs Argentina: UCII (nov-25) – Índice de patentamientos (4q25)
• 18:00hs Argentina: Boletín Estadístico del BCRA

Jueves 15:

• 10:30hs EE.UU.: Peticiones iniciales de subsidios por desempleo
• 10:45hs EE.UU.: PMI manufacturero (enero)
• 16:00hs Argentina: Reporte mensual de la deuda pública (dic-25) 

Viernes 16:

• 17:00hs Argentina: Resultado Fiscal base caja (dic-25)

 

Coyuntura Económica

 

¿Qué ve el Gobierno? 

Durante la pasada semana, estuvo muy activo el BCRA en los distintos mercados administrando la liquidez y tratando de guiar expectativas en términos de tasas y tipo de cambio: compró reservas bajo su programa de acumulación por USD 218 mln, adquirió BONCAPs cortos como T30E6 y T13F6 buscando reingresar en el mercado la liquidez absorbida con la venta de la LELINK D16E6, como así también habría estado presente ofreciendo cobertura cambiaria en futuros de dólar en A3 dada la expansión del interés abierto en USD 297 mln. Además, se conoció el IPC de CABA de dic-25, arrojando una variación del 2,7% con la núcleo acelerando hasta 2,8% y regulados subiendo 3,2%, parcialmente compensados por estacionales que cayeron -0,5%. Así, la inflación durante 2025 en CABA fue 31,8%.

Lo más destacado fue el cierre del tercer REPO por parte del BCRA: esta vez adjudicó USD 3 B habiendo recibido ofertas por USD 4,4 B, a 372 días y una tasa igual a SOFR +400 pbs. Tasa que implica un costo en el orden del 7,4% anual, unos -50 pbs por debajo del 2do REPO y -75 pbs respecto del 1ro. Aunque también hubo novedades de parte del Tesoro Nacional dado que realizó un canje de LELINKs: ofreció D30E6 a cambio de la D16E6. Logró una adhesión del 64,19% y con esto logró despejar vencimientos del 16-ene, claves para la estabilidad cambiaria de corto plazo. Esto es así porque se trata de un tipo de bono que suele afectar el desempeño normal del MLC en los días en que se fija el tipo de cambio sobre el cual se estima los pagos que debe realizar el Tesoro.

También, el Secretario del Tesoro de EE.UU., Scott Bessent, confirmó vía X que Argentina canceló el tramo activado del Swap por USD 20 B. Se cree que se lo habría cancelado contra un crédito del BIS aunque todavía falta la confirmación oficial.

Si bien el resultado fiscal base caja de dic-25 y año completo se conocerá el viernes 16 durante el día, vale recordar que se espera un déficit financiero del mes en torno a 0,3% del PBI principalmente por pago de aguinaldos y finalizaría el año con un superávit de 0,3% del PBI. Repasando los datos de la recaudación de diciembre: los ingresos tributarios totalizaron ARS 16,5 billones, una variación nominal de 27% respecto a igual mes del año pasado (-3% real interanual) afectados negativamente por menores DEX y la eliminación del Imp. PAIS. 

En cuanto a las reservas brutas, terminaron la semana en 44.396 mln USD (+1.297 mln USD). Por su parte, las reservas netas finalizaron en 5.132 mln USD, +902 mln USD s/s explicadas principalmente por el cobro de las privatizaciones de las centrales hidroeléctricas del Comahue. 

Finalmente, el riesgo país cerró la semana en 566 pbs (+13 pbs), a menos de 100 pbs del nivel a partir del cual el MECON estaría dispuesto a emitir deuda en NY.

 

¿Qué ve el Mercado? 

En una semana en la que el BCRA comenzó su programa de acumlación de reservas y se concretó el REPO, el Merval sumó 1% en USD s/s, mientras que la deuda soberana vio un retroceso en sus paridades en el orden del -1,8% s/s (por el pago de amortizaciones). Intrasemana, afectó la intervención de EE.UU. en Venezuela, principalmente sobre el sector Oil and Gas local, al incorporarse como supuesto menores precios del crudo a medio plazo dado lo deteriorada que se encuentra la producción de dicho país. No obstante, al no ceder el crudo, dadas las inversiones significativas que deben realizarse en infraestructura y en equipos para que se incremente la oferta en el país bolivariano, comenzaron a rebotar hacia el final de la semana. En cierto punto, la caída parecía tener algo de irracionalidad dado que el crudo venezolano es pesado mientras que el nuestro es liviano: esto es, se complementan en las refinerías para la producción de diesel por ejemplo. Lo negativo es que el hecho de que hayan conflictos geopolíticos en esta región, puedan dificultar la obtención de offtakers para los proyectos de LNG; y, si efectivamente Venezuela tiende a normalizarse, podría incrementarse la competencia por el acceso a financiamiento internacional.

Observando los mercados internacionales, tanto el S&P 500 como las acciones emergentes (EEM) subieron 1,6% s/s, con los bonos emergentes también positivos pero con subas marginales, +0,06%. Anoche se conoció que el presidente de la Fed, Powell, recibió amenazas del Departamento de Justicia de iniciarle una acusación penal por el testimonio que brindó en el Comité de Banca del Senado por la renovación de los edificios históricos de la Fed. Powell se defendió argüiendo que se tratan de presiones de Trump para que baje los tipos de interés, y afirmó que no afectará en las decisiones de política monetaria.

Mientras, el FX CCL cayó -1% y finalizó la semana en torno a $1.528,50. El A3500 cayó -0,2% para cerrar en $1.466,60. Y el MEP fue el que experimentó la mayor caída, -1,1% hasta los $1.489,50. Habrían resultado exitosas las intervenciones del BCRA y del Tesoro para sostener la estabilidad cambiaria.

En cuanto a flujos de fondos en FCIs, en la medida en que se descomprimía la demanda de dólares, hubo renovado interés por carry y así se observaron suscripciones en FCIs Tasa Fija (que siguen en terreno de rescates netos igualmente en lo que va de enero) y CER (los más demandados). A la par que hubo rescates en FCIs DLK. Por su parte, las expectativas de inflación para 2026 retrocedieron 230 pbs s/s y se espera que la variación del IPC sea del 25,9%. Para diciembre, post-dato del IPC de CABA de 2,7%, se incrementó la inflación implícita en las curvas en pesos en 10 pbs, hasta 2,4%.

 

Tasa Fija

 

Gracias a la caída del USD CCL del 1% en la semana y a que la curva dejó de descomprimir, este asset class tuvo una suba del 1,7% en moneda dura. 

Mantenemos nuestra view “Neutral” dado que estamos ingresando a las semanas en las que cae con fuerza la demanda estacional de pesos y el MECON podría verse tentado a restringir la liquidez en miras a sostener la estabilidad cambiaria. Pese a esto, continuamos siendo constructivos en el tramo largo de la curva, que, creemos, incorpora en precios una desinflación que a priori parece pesimista (25,9% para 2026). 

Dichas expectativas de inflación implícitas, superan en 580 pbs al REM de diciembre, dado que la mediana de las consultoras espera que sea del 20,1%. 

Estrategia: En línea con esto, para aquellos que deseen posicionarse en esta curva, favorecemos TO26 y T15A7 en torno a 2,6% TEM.

 

CER

 

Fueron el asset class de mejor performance en la semana, con un +2,1% en USD CCL, luego del dato de inflación de diciembre en CABA que sorprendió negativamente al venir en 2,7%.

Por esto, decidimos modificar nuestra view a “Neutral” (desde Negativa), dado que si a nivel nacional, la inflación vuelve a marcar una aceleración mes a mes, podría llevar al mercado a internalizar tasas de inflación más elevadas para los próximos meses, al menos en el corto plazo. 

El tramo largo (DICP/CUAP) parece estar arbitrado con los rendimientos de títulos de similar duration de nuestra deuda en dólares conforme los niveles actuales de riesgo país. Por lo que compresiones adicionales estarán en función a la disminución del riesgo país.

Estrategia: Para aquellos que deseen posicionarse en esta curva, extendemos ligeramente duration y favorecemos posiciones en TZXO6 y TZXD6 que rinden en torno a CER +6%.

 

Dollar-Linked

 

Retrocedieron -0,4% s/s en USD, posiblemente afectadas por el canje exitoso de LELINKs realizado durante la semana por el Tesoro. 

Decidimos reducir nuestra view a “Negativa” dado que la curva se encuentra rindiendo tasas en el orden del 4% anual, y mientras no se avance en el corto plazo con la eliminación de controles cambiarios, resultan más atractivas otras alternativas dolarizadas como ONs o BOPREALEs largos que rinden entre 7 y 8% anual. 

Otra razón de reducir la view obedece a que creemos que el gabinete económico está más dispuesto a que suban las tasas de interés antes de permitir subas del tipo de cambio que puedan afectar la marcha de la desinflación. Pero vale aclarar que existe el riesgo de que no puedan tener éxito en sus intervenciones considerando que hacia febrero cae fuerte la demanda estacional de pesos.

Estrategia: En el caso de querer posicionarse en esta curva, favorecemos D30A6.

 

Soberanos Hard-Dollar

 

Si bien cayeron sus paridades -1,8% s/s, se debe a que cortaron cupón que incluye amortización y a que cotizan por debajo de la par (entre 60 y 80% según el título).

Mantenemos nuestra view “Positiva” por la materialización del programa de acumulación de reservas y por posible efecto reinversión de cupones. Vale hacer mención a dos cuestiones que serían motivo de cautela: en el pasado post-pago de cupones por lo general entraban en procesos de correcciones, y la proximidad a febrero donde se tratarán las reformas estructurales en sesiones extraordinarias del Congreso que en el pasado han sido motivo de inestabilidad política. Con relación a lo último, el Pte. Milei se mostró confiado en que estarán aprobadas para el 1° de marzo. 

Si bien Caputo declaró que busca “reducir la dependencia con Wall Street”, a las tasas actuales no luciría descabellada una emisión en NY buscando reabrir los mercados (aprovechando que se modificó la ley Guzmán y que no requieren autorización del Congreso las emisiones de deuda en el exterior). Tampoco puede descartarse una reestructuración de la deuda que, luego de las últimas modificaciones a la ley de administración financiera, puede organizarse de manera tal que reporte algún beneficio a los tenedores de los títulos.

Estrategia: Decidimos acortar duration y enfocarnos en el AL30 explicado en que la curva ley local se encuentra horizontal y tendría margen para normalizarse, donde el upside de dicho título podría ser similar al tramo medio.

 

Evolución de los distintos Asset Class al CCL

 

 

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