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Visión de Títulos Públicos por Asset Class

 

Tasa Fija en pesos:

Sufrió la suba del FX, acumulando otra semana de caída medido en USD: -3,02% WTD. Mantenemos nuestra view “Positiva” a pesar de la volatilidad cambiaria de corto plazo considerando que, a estos niveles de tipo de cambio, el tramo largo de la curva se presenta como una opción atractiva. Favorecemos alargar duration, posicionándonos en el tramo largo de la curva (T30E6-S29Y6) que otorgan TEMs en torno al 2,6%.

 

CER:

Al igual que la semana pasada, se movieron en línea con la curva de tasa fija en pesos, sufriendo el impacto de la suba del FX y cayendo -2,81% WTD en USD. Mantenemos nuestra view “Positiva” considerando que se presentarían como una alternativa atractiva de cobertura en el caso de que esta volatilidad del FX se traslade a precios. Además, las tasas reales en niveles cercanos al 12% parecerían elevados considerando el desempeño histórico de estos activos. Favorecemos posiciones en el tramo medio de la curva: TZXM6: CER + 12%

 

Dollar-Linked:

Cayeron en el margen (-0,30% WTD en USD), a pesar de la suba del tipo de cambio. Mantenemos nuestra view “Neutral” ya que, a pesar de una leve compresión en los rendimientos, TIRs en torno al 5% para títulos cortos siguen presentándose como una alternativa de cobertura más atractiva que otros títulos cortos (como por ejemplo BPY26, que rinde 3,5%). Además, serían la opción de cobertura más atractiva en el caso de que la volatilidad cambiaria persista al menos en estos meses previos a las elecciones. En el caso de querer posicionarse en esta curva, favorecemos posiciones en D16E6 (DL +5,21%).

 

Soberanos HD:

Tras una semana con fuertes subas, anotaron una caída del -0,64% WTD en USD, en promedio de ambas legislaciones. Mantenemos nuestra view “Positiva” en la previa del pago de cupones de este miércoles (jueves en Argentina por el feriado del 9 de julio). La compra de USD del Tesoro a traves de “Block Trades”, si bien hasta ahora fueron montos pequeños, podría ser un factor que influya positivamente en este asset class si se mantiene en el tiempo. Favorecemos posiciones en el tramo medio y largo de la curva dado que parecen tener mayor upside (vtos. 2035/38/41), aunque destacamos el potencial defensivo del tramo corto ante un escenario adverso.

 

Agenda Semanal

 

Lunes 7:

• 16:00hs Argentina: IPI Pesquero – IPI Minero (mayo)

Martes 8:

• 12:00hs Argentina: IPC CABA (junio)

• 16:00hs Argentina: IPI Manufacturero – ISAC Construcción (mayo)

• 17:30hs EEUU: Reservas semanales de Crudo (API)

Miércoles 9:

• Argentina: Feriado

• 11:30hs EE.UU.: Inventarios de Crudo (AIE)

• 15:00hs EE.UU.: Minutas del FOMC

Jueves 10:

• 09:30hs EE.UU.: Peticiones iniciales de subsidios por desempleo

 

Coyuntura Económica

 

¿Qué ve el Gobierno?

Julio comenzó con fuertes movimientos en el FX, que tras haber cerrado junio en 1194 escaló 5% en los primeros días del mes, y actualmente opera en la zona de 1250-1260. Más allá de la volatilidad financiera, los (pocos) datos económicos de la semana pasada fueron positivos.

En primer lugar, se conoció el EMAE para el mes de abril, que marcó una recuperación con respecto a la caída observada en el mes de marzo producto de la incertidumbre del acuerdo con el FMI y el cambio de esquema cambiario. La actividad creció 7,7% interanual y 1,9% desestacionalizado respecto al mes anterior, y se ubica marginalmente por debajo del nivel registrado en febrero y -0,6% por debajo del máximo histórico de actividad observado en junio 2022.

El otro dato de la semana fue la recaudación del mes de junio, que tras un traspié en mayo (por una alta base de comparación en 2024) volvió a crecer en términos reales interanuales (+2,4%), con la recaudación de IVA Impositivo creciendo +10,3% real interanual. El resultado fiscal del mes pasado se publicará la próxima semana, con el impacto en junio del gasto adicional en materia de aguinaldos para las prestaciones sociales y salarios públicos.

En materia de Reservas, la semana pasada las RRII Brutas del BCRA alcanzaban los 41.739 mln USD, subiendo 284 mln USD desde la semana anterior. Por otra parte, las RRII netas al cierre del viernes eran de 8.292 mln USD (cayeron -283 mln USD en la semana). Este miércoles se pagarán los intereses y capital de los bonos soberanos HD, por lo que los depósitos en USD del tesoro en el BCRA se reducirán aproximadamente 4.300 mln USD, impactando el número de reservas.

En cuanto al sector externo, el saldo comercial de junio se conocerá recién el 17 de julio. En el balance cambiario del BCRA se dio a conocer el saldo (base caja) de la cuenta corriente para mayo. En el primer mes completo tras el cambio de esquema cambiario, la cuenta corriente fue deficitaria en -149 millones de USD (vs -459 mln en abril), con un superávit de bienes de +1.811 mln USD que no llegó a compensar los déficits de servicios e intereses (-939 mln USD y -1.029 mln USD respectivamente).

Finalmente, el riesgo país cerró la semana en 679 bps, bajando 6 bps respecto del cierre de la semana anterior.

 

¿Qué ve el Mercado?

Sin drivers, el S&P Merval continuó con el sentimiento negativo y cayó -2,12% la semana anterior, nuevamente diferenciándose de equity emergente (EEM +1,39% WTD) y del S&P 500, que marcó nuevos máximos históricos sumando +1,72%. Por su parte, los soberanos HD cayeron (-0,63%) y también operaron en forma contraria a sus pares emergentes (EMB +0,84% WTD).

Que los soberanos HD no muestren mejoras en el nivel de riesgo país, estancado en la zona de 700 pbs, podría justificarse por ciertas dudas que el mercado pueda tener respecto de la acumulación de reservas una vez que hacia el 22 de julio finalicen las liquidaciones estacionalmente altas del agro, por el déficit en turismo que estaría siendo mayor al esperado, y por adentrarnos poco a poco en terreno electoral. Lo que no queda del todo claro es la tendencia negativa del S&P Merval con FCIs de Renta Variable que desde el máximo anotado el 9 de enero de este año no dejan de sufrir rescates a un ritmo semanal de USD 8,5 mln.

En el frente internacional, aunque la One Big Beautiful Bill ampliaría el déficit fiscal de EE. UU., alrededor del 75% de su costo se debe a la conversión en permanente de los recortes de la Tax Cuts & Jobs Act (TCJA) de 2017, por lo que los inversores no la consideran el mayor foco de riesgo. La atención se centra, en cambio, en la evolución de la guerra comercial: la Casa Blanca prevé posponer nuevamente la entrada en vigor de las tarifas, del 9 de julio al 1 de agosto, mientras negocia acuerdos bilaterales. Hasta ahora solo se han cerrado acuerdos con Reino Unido y Vietnam; el resto de los socios sigue en conversaciones y recibiría las notificaciones arancelarias esta semana (Japón ya la habría recibido, a partir del 1 de agosto las tarifas a importaciones de bienes japoneses por parte de EE.UU. serían del 25%).

En cuanto a los flujos, FCIs CER y a Tasa Fija en pesos habrían sufrido rescates importantes, mientras los FCIs DLK durante la semana anterior recibieron suscripciones, en una continuidad en la dolarización de carteras, consistente con la suba del FX de la semana anterior (+4,05% el CCL) a lo que habría que sumarle +2% de la suba de hoy al momento de escribir estas líneas.

En cuanto a las expectativas de inflación, se mantuvieron flat las expectativas para junio al descontar una suba del IPC de 1,5% (unos 30 bps por debajo del 1,8% que estimaron las consultoras en el REM de junio). Por el lado de la curva a tasa fija en pesos, al menos dejó de pricear una suba en la TPM y se mantendría flat en 29% TNA en lo que queda de 2025.

 

Tasa Fija

 

Sufrió la suba del FX, acumulando otra semana de caída medido en USD: -3,02% WTD. Mantenemos nuestra view “Positiva” a pesar de la volatilidad cambiaria de corto plazo considerando que, a estos niveles de tipo de cambio, el tramo largo de la curva se presenta como una opción atractiva.

En este sentido, los títulos con vencimiento a comienzos de 2026 solo presentarían un rendimiento negativo medido en USD en el caso de que el tipo de cambio llegue al techo de la banda, mientras que de la S29Y6 en adelante el tipo de cambio “breakeven” se encuentra por encima de los límites del mencionado techo.

Los duales Boncap-TAMAR también podrían ser una alternativa atractiva, ya que la opcionalidad de tasa variable debería prevalecer salvo un abrupto descenso de tasas, lo que no estaría priceado al menos en el corto plazo.

Estrategia: Favorecemos alargar duration, posicionándonos en el tramo largo de la curva (T30E6- S29Y6) que otorgan TEMs en torno al 2,6%. Entre los duales, favorecemos los más cortos (TTM26-TTJ26).

 

CER

 

Al igual que la semana pasada, se movieron en línea con la curva de tasa fija en pesos, sufriendo el impacto de la suba del FX y cayeron -2,81% WTD en USD. Mantenemos nuestra view “Positiva” considerando que se presentarían como una alternativa atractiva de cobertura en el caso de que esta volatilidad del FX se traslade a precios.

En línea con esto, las expectativas de corto plazo pricean una tasa de inflación para junio similar a la observada en mayo, aunque el mes pasado la contribución de estacionales y regulados no habría sido tan favorable como en mayo, por lo que el dato podría estar más cerca del 2%.

Por otra parte, si consideramos la historia reciente de este asset class, las TIRs parecerían elevadas, considerando que han llegado a rendir 6% real, en comparación al 12% actual.

Estrategia: Favorecemos posiciones en el tramo medio de la curva: TZXM6: CER +12%.

 

Dollar-Linked

 

Cayeron en el margen (-0,30% WTD en USD), a pesar de la suba del tipo de cambio. Mantenemos nuestra view “Neutral” ya que, a pesar de una leve compresión en los rendimientos, TIRs en torno al 5% para títulos cortos siguen presentándose como una alternativa de cobertura más atractiva que otros títulos cortos (como por ejemplo BPY26, que rinde 3%). Además, serían la opción de cobertura más atractiva en el caso de que la volatilidad cambiaria persista al menos en estos meses previos a las elecciones.

Estrategia: Favorecemos posiciones en D16E6 (DL + 5,21%).

 

Soberanos Hard-Dollar

 

Tras una semana con fuertes subas, anotaron una caída del -0,64% WTD en USD, en promedio de ambas legislaciones.

Mantenemos nuestra view “Positiva” en la previa del pago de cupones de este miércoles (jueves en Argentina por el feriado del 9 de julio). Además, la novedad de la compra de USD vía “Block Trades” por parte del Tesoro, complementa el sendero de acumulación de reservas vía emisión de BONTES.

Si la acumulación de reservas se vuelve realidad, sería probable ver una tendencia descendente del riesgo país hacia nuevos mínimos de esta gestión. Persistiría el riesgo político, aunque este factor recién podría comenzar a aclararse post elecciones legislativas en provincia de Buenos Aires (7 de septiembre).

Estrategia: En línea con lo mencionado, favorecemos posiciones en el tramo medio y largo de la curva dado que tendrían mayor upside (vtos. 2035/38/41), aunque destacamos el potencial defensivo del tramo corto ante un escenario adverso.

 

Evolución de los distintos Asset Class al CCL

 

 

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