En la presente nota nos proponemos analizar la capacidad que tiene el gobierno y el Banco Central de responder a sus obligaciones de corto plazo y no supone una evaluación de las políticas monetarias y fiscales. Analizaremos solamente el nivel de capacidad de pago que exhibe el país en caso de crisis.
Los últimos días han sido de mucha volatilidad y no han faltado análisis— algunos de importantes bancos de inversión extranjeros—argumentando de que Argentina no tiene los recursos para cumplir sus obligaciones de corto plazo.
A. Información relevante
Los vencimientos relevantes en un caso de stress de deuda son los que están en manos del sector privado ya que los que están en manos del Estado serían refinanciados casi con seguridad. De los que están en manos del sector privado vencen, en lo que queda del 2019:
a. 6.993 millones de dólares en Letes,
b. 232 mil millones de pesos en Lecap
c. 4.100 millones de dólares en bonos.
Considerando un dólar de 60 pesos, estos vencimientos representan aproximadamente 15.100 millones de dólares.
Para estimar la demanda agregada de dólares que podría enfrentar el sector público en un caso de crisis, se debe considerar también la demanda potencial que emane del sector financiero. Los depósitos en el sistema financiero se componen de:
En pesos:
- Cuentas Corrientes: 720.053 millones de pesos
- Cajas de Ahorro: 601.156 millones de pesos
- A Plazo: 1.596.155 millones de pesos
En dólares:
4. Depósitos en dólares: 2.039.880 millones de pesos
Para considerar la solvencia el sistema financiero en casos de stress se debe tomar en cuenta los activos y pasivos del BCRA.
- La circulación monetaria es 913.668 millones de pesos (109.347 en las entidades financieras) y la cuenta corriente de los bancos en el banco central en pesos asciende a 447.245 millones de pesos mientras que la cuenta corriente en dólares asciende a 15.703 millones de dólares,
- Las Leliqs ascienden a 1.145.468 millones de pesos,
- Las reservas internacionales ascienden a 65.736 millones de dólares.
B. Escenarios de crisis
En lo que sigue, vamos a analizar distintos escenarios de stress de acuerdo a su severidad. La conclusión es que los temores de insolvencia del fisco en el corto plazo que han surgido en los últimos días parecen infundados bajo el supuesto básico que la decisión de política económica es honrar las deudas.
El supuesto básico de trabajo es que, en casos de crisis, las reservas están para ser usadas.
Hay varios escenarios según la severidad y el tipo de crisis. Primero, se analiza el caso de crisis de deuda fiscal, luego se agregan distintos escenarios de crisis que envuelven al sector financiero.
- Si el problema fuese sólo de deuda del fisco.
El caso más extremo —y muy improbable— sería que en lo que queda del 2019 el fisco no pudiese renovar la deuda con el sector privado y que haya que responder a los 15.459 millones de dólares con reservas internacionales.
En caso de crisis de deuda fiscal, de los 65.736 millones de dólares de reservas internacionales, la única partida que no sería prudente usar son los dólares que tienen encajados los bancos en el BCRA que ascienden a unos 15.703 millones de dólares.
Quedarían unos 44.700 millones de dólares para pagar la deuda.
Es decir, el Tesoro y el Banco Central consolidados tienen recursos para enfrentar una corrida contra su deuda en el corto plazo.
2. Supongamos ahora el caso que se produce una corrida contra el dólar en la economía (sin discutir el tema bancario todavía).
Los acreedores del fisco podrían querer cambiar su deuda al vencimiento por dólares. La otra usina de demanda de dólares debiese provenir de una proporción de los depósitos y del circulante en el sistema.
Los depósitos a plazos son los candidatos más serios a moverse al dólar ya que las cuentas corrientes y el circulante tienen un alto motivo transaccional para su demanda. Es importante recalcar que en este caso no hay que netear de las reservas los encajes en dólares como se hizo arriba.
Para hacer un análisis de stress presentamos tres casos en los que la exigencia va creciendo:
a. Una reducción del 25% en los depósitos a plazo en pesos y del 25% de los depósitos en dólares (durante la crisis del Tequila, el sistema perdió algo más del 20% de sus plazos fijos).[2] Esto representaría una demanda de 15.150 millones de dólares.
Entonces, la demanda total de dólares sería 15.150 millones de dólares de los depósitos a plazo y 15.459 millones de dólares provenientes de la deuda pública. Quedarían unos 35.127 millones de dólares en reservas internacionales.
b. Consideremos el caso anterior pero además el 20% de las cuentas corrientes y cajas de ahorro se pasan a dólar, lo que representaría una demanda adicional de 4.404 millones de dólares. Quedarían 30.723 millones de dólares en reservas.
c. El caso anterior pero además el 20% del circulante va a dólar, lo que representaría una demanda adicional de unos 3.045 millones de dólares. Quedarían unos 27.678 millones de dólares en reservas.
C. ¿Hay motivos para temer respecto de la liquidez del sector bancario?
En caso de una crisis, es probable que el sector financiero también se vea involucrado; por lo que es útil considerar la liquidez del sistema. Para responder a los depósitos, las entidades financieras tienen las Leliqs (1.145.468 millones de pesos), los encajes (1.351.625 millones de pesos, teniendo en cuenta los que están en pesos y en dólares). No consideramos el efectivo en las entidades financieras (323.683 millones de pesos) porque usarlo compromete la operación de los bancos (aunque los bancos podrían usar el efectivo en dólares en una buena proporción).
Todo esto suma 2.497.093 millones de pesos.
Los cálculos hechos arriba para los tres primeros escenarios de crisis muestran una demanda de depósitos de 22.599 millones de dólares (incluyendo 20% de las cuentas corrientes y cajas de ahorro). Esto representa un monto de 1.355.940 millones de pesos. Es decir, en todos los casos la demanda es inferior a la disponiblidad de fondos del sistema financiero.
D. Conclusión
Sin
desconocer que, en última instancia, la reestructuración de la deuda es una
decisión política, el sistema tiene recursos para enfrentar una crisis en el
caso que se presente.
[1] Con información hasta el 15 de Agosto.
[2] Probablemente, en caso de stress, el retiro de depósitos en dólares sea menor que el de depósitos en pesos, por lo que el escenario planteado es el más exigente en términos de medir solvencia.